投资概念的泛化
为了完成安全边际原理的讨论,必须将传统和非传统投资作进一步的区别。传统投资适合于典型的有价证券。在这当中,美国政府债券和高等级的、以红利支付的普通股问题排在前面。对那些利用免税特点而获得充分收益的人,我增加了州和市政债券。如果购买企业债券能够获得比美国储蓄债券更多的收益时,这里也可以包括一等的企业债券。
非传统投资仅适合于有进取心的投资者。他们的投资覆盖了很大范围。最广的种类是二等公司的被低估了价值的普通股,当它们能以可指示价值的2/3或更低买到时,我推荐购买。除此以外,当这些股票正在以如此低的价格销售并明显可以它们价值的相当折扣得到时,它们也可被广泛地选择。在这些情况中,正常的投资者倾向于被称为证券投机者,因为在他的心中这些股票缺乏一等信用是与缺乏投资价值同义的。
我的结论是,充分低的价格可以将劣质证券转变成为很好的投资机会,假设购买者得到了情报、有经验且从事适当的多样化投资机会的话。因为,价格如果低得足以创造一个实质性的安全边际,那么证券就满足了我们的投资标准。我喜欢的支持例证来源于不动产债券。在20年代,价值几十亿美元的这种债券被以面值的价格销售并被广泛推荐作为合理的投资。它们的大部分几乎没有超过债务的价值边界,因而在事实上具有高度的投机特点。在30年代的萧条中上,大量的这种债券不履行它们的利息,它们的价格崩溃了,在某些情况下,1美元低于10美分。在那个阶段,推荐以票面价值购买作为安全投资的顾问们,拒绝将它们作为最有投机性的证券,也拒绝将其作为无吸引力的证券。但在事实上,当价格下降大约90％时,使得这些债券中的很大一部分非常有吸引力,并且相当的安全,因为在其后隐含的真实价值是市场报价的四五倍。
购买这些债券所带来的被称作为“大的投机收益”的事实,不会阻止债券在低价位时有真正的投资质量。投机利润是对购买者所做的聪明投资的回报。它们可被恰当地称作为投资机会,因为仔细的分析已经表明在价格之上的额外价值提供了一个大的安全边际。所以,我在上面所述的每一类“理想条件的投资”,是天真的证券购买者严重损失的主要根源,但它有可能为老练的操作者提供许多很好的投资机会。
“特殊情况”的整个范围取决于我们对投资操作的定义。因为购买所做的预测,总是基于期望得到比所支付价格更大的收益的详尽分析而进行的。另一方面,每一单独场合都有风险因素,这此已在计算中被考虑并被纳入多种操作的总结果中。
为了使讨论具有逻辑高度,我建议通过购买无形价值来进行防御型操作,这种无形价值是由历史上低价位出售的一组“普通股选择权证”表示的（这个例子准备作为令人震惊的事情的重要部分）。这些权证的整个价值依赖于相关的股票某一天超过选择权价格的可能性。此刻,它们没有履约价值。而且,由于所有的投资基于合理的将来期望,因此根据将来某一牛市将会给它们的指示价值和价格带来大的增加这个极小的可能来观察这些权证是合理的。此项研究可能产生这样的结论：用该方法进行操作,收益比损失大得多,并且最终获得的机会比最终损失的机会大得多。果真如此,那么即使这个不受人喜欢的证券形式,也会出现安全边际。因而,一个非常有进取心的投资者在他的各种各样的非传统投资中可能包括了选择权——认股权证操作。
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