特别情况的处理
近些年,典型的“特别情况”产生于较小公司被较大公司兼并的增长数量,它作为结果多样化的福音已经被愈来愈多的管理者听取。对于一个企业来说,与其从头开始一场新的冒险,倒不如在这个领域兼存既存的公司。为了造成这种兼并的可能性,并获利小公司大多数股东的同意,它必须提供一种明显高于现行水平的价格。因此,法人组织的建议会在这个领域里给人们一直提供创造利润机会的兴趣,并以它足够的经验指导人们如何获得较丰厚的利润。
要给出以上观察的更多方法,得让我概述一下由福特公司获得的美国纤维胶公司大部分资产的一种特别情况。
1962年10月,美国纤维胶公司同意出售它持有的资产给斯陶弗化学公司,但受到美国司法部反对,计划被搁置了。1963年,由福特公司作为一个新方案,将价格提高一些,这样,美国纤维胶股票卖到约60美元；1962年支付2美元此时就可获利2.95美元。如果第二个方案做成,这个公司被购并——显示根据计划——可以预先计算到,股东会得到一笔上涨了80％的以现金计算的股票并外加纤维胶公司持有的蒙桑托化学公司股票。在这种股价下,预示着有30％的利润,存在着长期滞付和计划不完全的可能性。
1963年5月,这个售价被股东认可,然而司法部重申反托拉斯的立场。该股票的价格在先前被提高之后,回落到它的低点。7月,美国地方法院支持这次出售,高等法院接着在8月拒绝采取反对的行动,这个计划最终得以实现。11月,美国纤维胶公司出售股票的现价（用现金购买）和蒙桑托股票联合价值约82美元,年底时非上市股票卖到88.75美元。
因此,对于那些在1月买进并在12月卖出的人来说,这种“套利”产生了40％的利润。它不是凭借“开和关”的操作；如果是的,预示着利润将会减少。提供思考的关键是,这种经营决策在资产实际价值方面要实现股东利润,这些资产价值比长期占优势的市场价格要高。这种情况是由所报告的收益、股利率和不引人注目的增长记录建立起来的。最初斯陶弗公司收购之所以失败,是因为被收购公司能找到出价更高的买者。这些事实有力地说明,对于销售或清算来说,低于75％价格的股票的购买几乎真正的风险,即使福特公司的操作被反托拉斯行动所阻止,第三个买者出现也是可能的。在这个大公司寻求多样化经营的时期,大公司和纤维胶公司将完全是非竞争关系,可以使第三种方案免受司法的攻击。
聪明的投资者,通过对破产的铁路债券的购买,得到了大量货币,并不是许多年前的事情,他们知道当铁路债券最终被承认时,其价值比购买成本高得多。在改造计划宣布之后,为一种新证券“定时发行”的市场出现了,这些股票因而几乎不会比能交易的老证券卖价高。尽管存在着计划不完全或未预料的耽搁危险,然而总体上证明这种“套利操作”有高利润。
依据1933年的法律,相似的机会产生在公用事业控股公司的终止上。几乎所有这些企业从控股公司转成分立的公司,其股票价值都有增长。
这里第一位的因素是低估价值证券的市场安全性的变动问题。这类证券涉及各种复杂的法律程序。一句传统的华尔街格言：“决不买进一场诉讼。”它正确地告诉投机者们,对于所持股票要迅速寻求市场。受此影响,一般公众必定会采取创造证券廉价机会的行动,因为对它们的偏见,会使他们的价格被压得过低。
特别情况的开发是一种专门的投资技术,这种技术需要一些非同寻常的知识和设施,或许只有一小部分进攻型投资者可能掌握它。这本书不对它复杂的内容详加介绍。
投资规则的广泛应用
这里已经被发展的投资策略,首先信赖于投资者对防御或进攻角色的选择。进攻型投资者必须有相当多的证券价格的知识,以足够保证如同商业企业一样看待他的证券买卖。这里不会有中间的立场或给在防御与进攻之间徘徊的人以空间。许多情况下,大多数投资者置自己于中间立场。按照我的意见,这种折衷最可能产生失望而不是成功。
作为投资者,你不可能完全变成“半个商人”,但你的资金可以预期获得商业平均利润率的一半。
它来自这样的原则：绝大部分证券拥有者会持防御策略,他们没有时间、决心或思想准备,像类似的商业活动一样从事投资。因此,他们将有理由满意由于过去所持防御型证券所获得的相当的收益,并且他们会坚决抵抗周期诱惑去增加他们的收益。
进攻型投资者完全可以从事任何证券操作,他具有足够的训练和知识,并且这种操作完全可以满足所建立的商业标准规范。
在我对这类投资者的介绍和忠告中,不得不试图应用这样的商业标准。对于那些防御型投资者,我已经从安全、选择便利和满意结果的合约三方面,不仅从心理学,而且从算术上,作了大量的介绍。这种标准的使用将导致我把推荐投资的许多证券排除出这个领域,而各类投资者一般认为这类证券是适于投资的。
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